Global Financial Crisis 2.0: CPFF Down, AMFL, MMIFF, PDCF y TAF en cubierta

Escrito por el estratega de tarifas de Estados Unidos Rabobank Phillip Marey

Hoy, la Fed finalmente relanzó su Fondo de financiación de papel comercial (CPFF). A través de este servicio, la Fed financia un vehículo de propósito especial que compra papel comercial de 3 meses a usuarios elegibles. De esta manera, la Fed asume el papel de los fondos mutuos del mercado monetario y otros compradores de papeles comerciales que dejaron de comprar en los últimos días.

En el futuro, con los fondos mutuos del mercado monetario que necesitan liquidez, también podemos ver el retorno de AMLF y MMIFF, mientras que PDCF podría satisfacer la necesidad de financiación durante la noche por parte de distribuidores primarios. También puede ser necesaria una extensión de los acuerdos de línea de intercambio de liquidez en USD con un conjunto más amplio de bancos centrales. Y si el estigma asociado a la ventana de descuento sigue siendo un problema, también podríamos ver el regreso de TAF.

Introducción

Los mercados lo gritaban, pero finalmente hoy la Fed relanzó la Facilidad de Financiamiento de Papel Comercial (CPFF) en para hacer frente a la congelación del mercado de papel comercial de los Estados Unidos. En la actualidad, el brote de coronavirus está afectando el flujo de efectivo de las empresas, que por lo tanto necesitan recaudar efectivo. Al mismo tiempo, los fondos mutuos del mercado monetario, los compradores habituales de papel comercial, también están tratando de recaudar efectivo en previsión de las salidas de los MMMF por parte de los inversores. En otras palabras, el mercado de papel comercial se había vuelto cada vez más disfuncional. La reintroducción de la CPFF trae a la Fed como un gran comprador de papel comercial y debería ayudar a estabilizar el mercado.

¿Cómo funciona?

A través de esta instalación, la Fed financia un vehículo de propósito especial (SPV) que compra 3 papel comercial mensual de usuarios elegibles. De esta manera, la Fed asume el papel de los fondos mutuos del mercado monetario y otros compradores de papel comercial que dejaron de comprar en los últimos días. Esto también reduce la presión sobre los bancos que otorgan crédito a emisores que ya no pueden vender papel comercial. Al proporcionar un respaldo de liquidez para los emisores de papel comercial, la Fed espera estabilizar el mercado de papel comercial. Tenga en cuenta que a través de este canal, la Fed también puede proporcionar liquidez a las empresas, no solo a las instituciones depositarias que ya tienen acceso a la ventana de descuento de la Fed.

Técnicas

El CPFF2020 se estructurará como una línea de crédito para un SPV autorizado bajo la sección 13 (3) de la Ley de la Reserva Federal, con la aprobación del Secretario del Tesoro. La Fed de Nueva York se comprometerá a prestarle al SPV como recurso y estará garantizada por todos los activos del SPV. El Departamento del Tesoro de los Estados Unidos proporcionará $ 10 mil millones de protección crediticia a la Reserva Federal de Nueva York en relación con el CPFF, utilizando el Fondo de Estabilización de Cambio.

El SPV comprará papel comercial denominado en USD por 3 meses (incluyendo papel comercial respaldado por activos) de emisores elegibles a través de los principales distribuidores de la Fed de Nueva York. Los usuarios elegibles son emisores estadounidenses de papel comercial, incluidos aquellos con una empresa matriz extranjera. El SPV solo comprará papel con una calificación de al menos A-1 / P-1 / F-1.

Hay un límite por emisor para la cantidad que el SPV puede poseer en cualquier momento, que es el máximo cantidad de papel comercial denominado en USD que el emisor tenía pendiente en cualquier día entre el 16 de marzo de 2019 y el 16 de marzo de 2020.

Los precios se basarán en la tasa de swap de índice durante la noche actual de 3 meses más 200 pb.

SPV dejará de comprar papel comercial el 17 de marzo de 2021, a menos que la Junta extienda la instalación.

¿Por qué tardó tanto?

En los últimos días, los mercados gritaban por CPFF. ¿Por qué no se incluyó el CPFF en el paquete de emergencia del domingo cuando la Fed recortó las tasas a cero, lanzó un nuevo programa de compra de activos a gran escala y abrió de par en par la ventana de descuento y las líneas de intercambio de USD? Parece que la legislación posterior a la crisis, en particular la Ley Dodd-Frank de 2010, ha dificultado que la Fed invoque el artículo 13 (3) de la Ley de la Reserva Federal, que es una cláusula de "circunstancias inusuales y exigentes". En particular, la Reserva Federal necesita la aprobación del Secretario del Tesoro de los Estados Unidos. Hoy, Mnuchin envió una carta a Powell dándole permiso para iniciar CPFF2020. Parece que el Congreso ha atado las manos de la Fed y esto no ha sido beneficioso para el funcionamiento del mercado como descubrimos en los últimos días. Quizás algo para reconsiderar una vez que esta crisis haya terminado.

¿Qué sigue?

En nuestro avance del FOMC Crash to zero publicado el jueves pasado, dijimos que la Fed podría pronto buscar herramientas de liquidez que usaron durante la crisis financiera. Tres facilidades de préstamo especiales que mencionamos explícitamente fueron la Facilidad de Financiamiento de Papel Comercial (CPFF), la Facilidad de Financiamiento para Inversores del Mercado Monetario (MMIFF) y la Facilidad de Crédito de Distribuidor Principal (PDCF). El primero se relanzó hoy.

El segundo ( MMIFF) fue diseñado para proporcionar liquidez a los fondos mutuos del mercado monetario, estimulándolos a extender el plazo de sus inversiones en el mercado monetario. En lugar de buscar activos a un día debido a los temores de liquidez, esto ayudaría a mantener la demanda de valores a plazo en el mercado monetario. Aunque no se otorgaron préstamos bajo el MMIFF, esta vez la instalación podría ser útil. Si bien CPFF ayuda a los emisores de papel comercial, los fondos mutuos del mercado monetario aún necesitan liquidez. Una instalación relacionada, que alcanzó un máximo de $ 140 mil millones en 2008, fue la Facilidad de Liquidez del Fondo Mutuo del Mercado Monetario del Papel Comercial respaldada por activos ( AMLF) que proporcionó fondos para instituciones depositarias que compran papel comercial respaldado por activos del mercado monetario mutual fondos. La tercera (PDCF) proporcionaría fondos durante la noche a los distribuidores primarios, de forma similar a la forma en que la ventana de descuento proporciona una fuente de financiación de respaldo para las instituciones depositarias. Facility (TAF), que es básicamente una ventana de descuento sin el estigma. El domingo, la Fed trató de hacer que la ventana de descuento fuera más atractiva reduciendo la tasa de crédito primaria a 0.25% y alentando a los bancos a usar la ventana de descuento, pero si estos incentivos no lograran atraer a los bancos a la ventana de descuento, debido al estigma asociado para ello, el relanzamiento de TAF podría ayudar a aliviar las tensiones de financiación bancaria. De hecho, hoy Loretta Mester (Fed de Cleveland) mencionó TAF además de CPFF.

También discutimos una facilidad de préstamo especial que nunca desapareció: los acuerdos de línea de intercambio de liquidez en USD con otros 5 bancos centrales: el Banco de Canadá, el Banco de Inglaterra, el BCE, el Banco de Japón y el Banco Nacional de Suiza. En nuestra opinión, la Fed podría hacer que sus líneas de intercambio de liquidez en dólares estén disponibles para un conjunto más amplio de bancos centrales si es necesario.

Y como hemos argumentado antes, cuanto antes la Fed introduzca una facilidad de reposo permanente, mejor.

Para ahora, la Reserva Federal tendrá que ajustar sus operaciones de repositorio diariamente. Además de estas herramientas de liquidez, la Fed todavía tiene espacio para expandir su programa de compra de activos a gran escala y también podría mantener bajas las tasas a más largo plazo al fortalecer su orientación hacia adelante en el rango objetivo para la tasa de fondos federales.

En general, la Fed aún no ha terminado.