La Fed considera prestar efectivo directamente a los fondos de cobertura en la próxima crisis del mercado de repos

A principios de diciembre, el Banco de Pagos Internacionales, presentó una explicación antes desconocida para el apocalipsis de septiembre, que además de una fuerte caída de liquidez por parte de los "4 principales bancos", fue amplificado por un desequilibrio en la demanda de repo por parte de los fondos de cobertura: "La alta demanda de fondos garantizados (repo) de instituciones no financieras, como los fondos de cobertura fuertemente comprometidos en el apalancamiento de las transacciones de valor relativo", fue un factor clave detrás del caos, dijo Claudio Borio, jefe del departamento monetario y económico del BIS.

El hallazgo del BIS fue novedoso y sorprendente, ya que destacó la "creciente influencia de los fondos de cobertura en el mercado de repos" que se espera en retrospectiva: como notamos hace más de un año los fondos de cobertura como Millennium, Citadel y Point 72 no solo están activos en el mercado de repos, sino que también son los fondos multiestrat más apalancados del mundo, tomando algo como $ 20- $ 30 mil millones en AUM neto y manejándolo hasta $ 200 mil millones. Alcanzan dicho apalancamiento utilizando el repositorio.

En resumen, y como se muestra en el cuadro anterior, algunos de los fondos de cobertura más grandes del mundo están activos en el mercado de repos para aumentar sus rendimientos. El problema es qué sucede cuando las tasas de recompra se alteran como sucedió el 16 de septiembre: para el mejor ejemplo de cómo reaccionan los actores del mercado cuando sus correlaciones subyacentes se inclinan, no busque más allá de lo que sucedió con LTCM en 1998.

Esto también explica por qué la Fed entró en pánico en respuesta a la tasa de repo de GC que se disparó al 10% el 16 de septiembre, e implementó instantáneamente repos y se apresuró a lanzar QE 4: no solo el presidente de la Fed Powell se enfrentaba a una situación similar a LTCM, sino porque la mayoría de los fondos multiestratiales utilizaron (ab) el arb de repos, la Reserva Federal se enfrentó repentinamente a una constelación de múltiples explosiones de LTCM que podrían haber iniciado una avalancha que habría resultado en la liquidación forzosa de trillones de activos como un tsunami de los márgenes de cobertura golpearon el mundo de los fondos de cobertura.

Entonces, con los fondos de cobertura que ahora emergen como el eslabón de transmisión de mercado más débil en cualquier futuro repo, la Fed tiene que actuar, y efectivamente, como el WSJ informa con el fin de minimizar el riesgo durante cualquiera y todas las próximas crisis del mercado de repos, los funcionarios de la Fed están considerando una nueva herramienta para aliviar el estrés del mercado de repos: a saber, eludir completamente el sistema existente y prestar efectivo directamente a bancos más pequeños, corredores de valores y fondos de cobertura a través de la cámara de compensación del mercado de repos, la Fixed Income Clearing Corp., o FICC.

¿Cómo es esto diferente del sistema actual?

Bueno, como BIS explicó el mes pasado los fondos de cobertura actualmente toman prestado a través de un proceso llamado repositorio patrocinado, en el que un gran banco actúa efectivamente como intermediario o garante, combinando sus bonos del gobierno con fondos del mercado monetario dispuestos a prestar efectivo. Luego, el banco garantiza que las partes cumplirán con sus obligaciones: pagar el efectivo o devolver los valores. En la nueva propuesta, las empresas que operan a través del FICC contribuirían a un fondo que cubriría el incumplimiento del prestatario. Sin embargo, como señala el WSJ, los críticos del nuevo plan dicen que si la Fed presta efectivo directamente a través de la cámara de compensación, podría terminar contribuyendo a un rescate de fondos de cobertura.

Cuál, por supuesto, es discutible: cuando la Fed intervino para lanzar repos por primera vez desde la crisis en septiembre, seguido de QE4 en octubre, rescatando fondos de cobertura (además de bancos y escritorios de utilería, como JPMorgan) es precisamente lo que entonces hizo goo . Tampoco sorprende que luego de la inyección masiva de liquidez en octubre que continúa hasta el día de hoy, las acciones se hayan disparado en lo que es prácticamente una línea recta.

Sin embargo, mientras el antiguo régimen está tan enredado solo unas pocas personas, y el BPI , entiéndalo, el nuevo enfoque hace que el respaldo de los fondos de cobertura de la Fed sea mucho más explícito, y también podría generar problemas políticos para los responsables políticos. El problema, como señala el WSJ, "se centra en los préstamos del banco central directamente a los fondos de cobertura", que ya solo atienden a clientes con un patrimonio neto extremadamente alto.

¿Son realmente los que necesitan desesperadamente un rescate cuando llega la próxima crisis?

Realmente no importa porque el apalancamiento de los fondos de cobertura ahora está tan entrelazado con el mercado de repos, cualquier rescate de los bancos o el sistema financiero, también rescata explícitamente los fondos de cobertura, a pesar de que "algunos temen que los préstamos directos a los fondos de cobertura puedan llevar a la percepción de que la Reserva Federal está alimentando apuestas riesgosas".

"Hay una fuerte aversión a los gatos gordos rescates ", dijo Glenn Havlicek, director ejecutivo de GLMX, que proporciona tecnología para los bancos comerciales. En realidad, Glenn, eso es una novedad para nosotros: la Reserva Federal hizo tal rescate en septiembre, y nadie dijo nada ni se dio cuenta. Quizás porque la vía que lleva del repositorio a los mercados a los fondos de cobertura es tan compleja que en realidad nadie la entiende.

Además, como señala el WSJ, muchos, si no una gran mayoría, de los fondos de cobertura comercian en el mercado de efectivo a través de repositorios patrocinados. La cámara de compensación se encuentra apostada entre compradores y vendedores para asegurarse de que ninguna de las partes se retire de la transacción. Los registros de operaciones autorizadas también están a disposición del público, lo que mejora la transparencia del mercado.

La idea de utilizar la cámara de compensación atrae a algunos inversores y analistas porque la Fed ha tenido problemas para poner efectivo en manos de los bancos más pequeños, los corredores de valores y los inversores que Lo necesito más. Esto se debe a que la Reserva Federal negocia exclusivamente con un pequeño grupo de grandes bancos y firmas de valores, conocidos como operadores primarios. Incluso entre estas empresas, la actividad está muy concentrada. Un estudio publicado recientemente por el Banco de Pagos Internacionales dijo que la liquidez en el mercado de repos depende de los cuatro bancos más grandes del sistema de los Estados Unidos.

Por cierto, las cámaras de compensación también son lo que Russell Clark de Horseman cree que será el eslabón más débil durante la próxima crisis, y es cómo se extenderá el colapso del mercado (como discutimos el mes pasado ). También puede explicar por qué la Reserva Federal está yendo de puntillas a las cámaras de compensación directamente, ya que se da cuenta de que si bien puede respaldar a todos los bancos, a menos que también pueda salvar los vínculos entre ellos, el sistema todavía está en problemas.

Por supuesto, si los fondos de cobertura al menos utilizaron la financiación de repos para algunos propósitos nobles y originales, que al menos podrían dar un giro favorable a este debate. Por desgracia, los fondos de cobertura utilizan principalmente los fondos de préstamos prestados solo para aumentar el apalancamiento y aumentar las ganancias potenciales de las inversiones, como se muestra en el gráfico superior. Por supuesto, dicho apalancamiento también puede aumentar las pérdidas. Y aunque los formuladores de políticas generalmente no han alentado el uso de estrategias de inversión apalancadas, la amplia disponibilidad de repositorios lo ha convertido en el medio preferido para que los fondos de cobertura apalanquen hasta 10 veces.

Finalmente, como señala correctamente el WSJ, algunos Los inversores dicen que las conexiones entre las empresas involucradas con repos patrocinados hacen que la distinción entre prestar a uno u otro no tenga sentido. Gang Hu, gerente de fondos de cobertura de WinShore Capital Partners, dijo que pide prestado efectivo en el mercado de repos para aumentar el impacto de sus inversiones en futuros de bonos del Tesoro y otros productos de tasa de interés.

"Son reacios a proporcionar un herramienta que permitiría que el apalancamiento general aumente más allá de los niveles actuales, dijo Hu. "El sistema no puede funcionar sin apalancamiento, pero un sistema con demasiado apalancamiento es inestable".

Y dado que ahora estamos dentro de la fase de "demasiado apalancamiento", la única opción para la Fed es para entrar y respaldar silenciosamente a todos los agentes del mercado de repos, incluidos los multimillonarios que se enriquecen cada año, simplemente están haciendo palanca en las inyecciones de liquidez en curso de la Fed en el mercado de valores.